Strategy耗资$16亿救市，优先股STRC回购闭环面临流动性考验？

Strategy发行STRC优先股，本来是借钱用来持续买比特币。但是这个优先股价格大跌，公司只能花钱回购稳住价格。最近每周回购花费很高，远超同期买比特币的钱，资金大多靠增发自家股票筹集。目前STRC价格快要回到发行面值。下面小编简单梳理了Strategy为STRC优先股持续回购托底的动向。

为了给公司源源不断的比特币购买计划筹集资金，Micro Strategy（现更名为Strategy）精心设计了STRC：一种每年支付高达12%股息的高收益优先股。按照原定设计，当STRC在市场上以等于或高于$100的面值交易时，公司可以持续增发新股、每半月向投资者派息，并将募集到的现金全部用于扫货比特币。

然而，这一募资机器自5月中旬以来便彻底陷入了停摆。

在6月下旬，STRC一度跌至$74.57的历史低点，较其$100的基准面值深幅折价近25%。为了挽救这一核心融资载体，Strategy从7月下旬开启了不计代价的每周回购行动。根据对公司每周监管披露文件的统计，Strategy迄今已在二级市场累计砸下$16亿进行托盘回购。截至周二收盘，STRC报收于$99.90，距离其$100的目标价仅差10美分。

上周成为Strategy史上回购STRC力度最猛烈的一周：单周回购支出高达$1.924亿，大约是其同期购买比特币支出（约$2100万）的整整9倍。根据公司的既定政策，在STRC彻底站稳$100之前，公司绝不会在市场上增发任何一股新的STRC。

回购资金从何而来？现金池还能维持多久？

那么，这场耗资巨大的回购循环是否正在耗尽现金？

答案是：尚未见底，但时间窗口正在急剧收窄。

目前公司董事会批准的优先股回购预算，如果继续按照上周近$2亿的采购速度推进，将在大约两周内彻底耗尽。当然，董事会完全有权像9月份那样，再次通过决议将回购授权额度翻倍至更高规模（此前已从$10亿翻倍至$20亿）。

更为现实的约束在于现金储备。按照上周的现金消耗速率，公司现有的可动用流动性仅能维持三周有余。值得重点关注的是，Strategy支付这笔天价回购资金的主要渠道，是通过在公开市场上持续增发抛售MSTR普通股，或者动用此前减持MSTR所沉淀的现金池。只要MSTR的二级市场流动性与股价保持坚挺，公司就可以继续卖股筹资。

图表：7月以来Strategy每周回购STRC的金额与STRC市场价格攀升路径对比。

从比特币加杠杆工具，沦为需要巨资输血的包袱

Strategy之所以能成长为全球储备比特币规模最大的企业，其底层叙事建立在两根支柱之上：第一，美元在长周期内必然持续贬值；第二，全球资本市场极度渴求一种合规的、具备高杠杆属性的比特币配置工具。为此，公司接连推出了一系列优先股工具，试图构筑永续购币的飞轮。

然而眼下，STRC却演变成了公司必须耗费巨资才能勉强托住的沉重负担。

过去数月里，抛售MSTR股票募集的绝大部分资金，并没有流入比特币市场，而是全被挪去回购并注销STRC。甚至在今年夏季，公司为了筹集足够的回购资金，一度被迫出售了部分比特币持仓。

从纯粹的财务精算模型来看，只要MSTR普通股的市场交易价格维持在约$131之上，通过高位增发MSTR来折价回购注销STRC，在每股净资产价值（NAV）维度上并不会对MSTR的现有股东构成实质稀释。

然而在投资逻辑与资本结构层面，这种操作却带来了极其微妙的质变：它正在实质性地降低MSTR相对于比特币的弹性杠杆。原本用于激进买入比特币的资本引擎，如今被深陷于修补内部优先股折价的财务补丁之中。

托盘回购的操盘细节与市场依赖风险

Strategy在其第二季度财报中曾披露了其支持STRC的策略：只要STRC价格低于$100，公司就会持续介入，“在折价幅度较大时加大采购，在价格逼近面值时逐步收窄”。

在7月下旬的第一周，公司的入场相当克制，仅在公开市场上以约$87的均价买入了$2500万的STRC。但随后随着价格爬升，每周开出的支票金额呈指数级膨胀。上周，Strategy的回购均价已达到$99.58，完全进入了公司定义的$99至$100目标阻力区间。

这种持续的大手笔扫盘，使Strategy本身成为了STRC市场中最庞大的绝对流动性提供者。加密做市商Keyrock的链上与盘口监测数据表明，在9月份STRC的整体周交易量中，Strategy的自营回购占比高达五分之一至四分之一（20%至25%）。

Keyrock直言不讳地指出，现有数据完全无法测算：一旦Strategy达成$100目标后抽离其回购托底资金，市场上到底还能剩下多少真实的独立买盘支撑。一旦外部买盘乏力导致STRC再次脱锚跌破面值，这场耗资数十亿美元的自救循环将不得不被迫重启。